房地产行业的投资逻辑

作者：五迷

来源：雪球

说是1月底要开始看地产股，连续看了这么久，还没有建仓，地产股已经起飞了。

投资就是这样，如果自己的能力圈有限，就会错过很多好机会。

当然，我相信房地产行业将来还会有机会。

另外，看地产股的意义不仅仅在于房地产，从房地产在我国经济中的支柱地位来看，我们也明白宏观经济是绝对绕不过房地产行业的。

其实房地产行业也和一般制造业差不多。 只是，他的原材料主要是土地，而政府却垄断了土地市场。

地方政府为什么能垄断土地市场，因为我国的土地和香港一样是公有的，为什么又要卖土地呢？

张五常教授一九八六年写了《出售土地一举三得》这篇文章，是哪三得呢？ 一、可以增加政府财政收入，当时国内很穷，用什么做基础建设，用什么做发展资本？ 卖土地。

即使现在，土地转让收入仍然是许多城市财政收入的主要来源。

土地财政实际上与城市化相辅相成。

土地财政为城镇化建设、招商引资、改善当地公共服务提供先行资本的城镇经济发展反过来又会提高居民收入水平和资产价格，提高土地价格。

二、可以减少和简化税收。

当时的地方政府财政困难，只能巧立各种名目收税。

所以现在，恶毒的土地财政的人们只知道那一个，不知道那两个人。

维持一个政府的运行和地方经济的发展，必然要有足够的税源，没有土地财政，政府自然会从其他地方回来。

羊毛来自羊，但土地财政简单易懂，节约了征税的成本。

三、经济制度本身可以私产土地，因此有较大的震荡性改善。

当时，农村已经实现了包产到户，但对私有经济的接受度还不是很高。

土地畅销确实是爆炸性的消息。

张五常教授的这篇文章发表后不久，一九八七年十二月一日在深圳首次拍卖土地。 张教授在他这篇文章的后记中这样写道。 “有趣的是，他们没有拍卖官使用的木槌，希望你能来香港想办法找。

我说法官和我认识，可以在法庭上一个个向他们“偷”，但不知道法庭上用的木槌是否和拍卖行一样。

最后深圳的朋友还是找到了拍卖用的。

”

通过分析，我们希望体现出国内房地产市场由于有地方政府这一几乎唯一的土地供应者参与，其变动也有自己的特色。

所以有房价短期看金融，中期看土地，长期看人口的说法。

为什么要看金融呢？ 房地产行业是资本密集型行业，所以明显负债率很高是其特点。 由于该行业需要投入大量资本，经常在媒体上看到某房地产公司负债超过1万亿美元的新闻。

但这里指的是所有债务，房地产行业的部分债务不需要给利息，是购房者的预付款，比较大。

房地产开发资金按来源包括内部融资( 61.67% )、外部融资( 38.33% )、内部融资自有资金( 14.19% )、定金( 32.95% )、个人贷款( 14.53% )。

外部融资包括银行贷款( 12.60% )、债权融资( 2.85% )、海外债务( 2.75% )、股权融资( 0.23% )、非标准融资( 15 )、资产证券化( 0.53% )、其他( 4.37% )

(上述数据来自安信证券研报)

由于房地产是资本密集型行业，货币政策宽松和房地产公司自身融资成本差异对净利润影响较大，一般融资成本较低的企业品牌实力较强。

然而，情况并非如此。 融资成本还与负债率较高有关，四大巨头中万科和恒大分别走向极端。

万科一直周转很快，储量也是几大巨头中最低的，其融资成本也很低，恒大拥有最丰富的储量，但负债率和负债成本也最高。

万科和恒大为什么选择这两种完全不同的方式呢？

(上图为2017年年报数据)

这与城市化进程中土地快速上涨的特点有关，理论上，如果土地上涨速度能覆盖利息成本，在边际上获得更多的土地储备是更合理的选择。

香港一些房地产公司吸取香港的经验，在内地大量囤积土地。 但国内房地产市场与香港不同的是，这个市场太大了，周转迅速的内地房地产企业一直在淘汰香港的房地产企业。

恒大似乎同时进行周转和囤积，将杠杆化到了极限。

这种模式的风险是指房地产市场遇冷，出现回笼率不提高、还款跟不上、货币政策收紧，融资利率上升，导致资金链断裂的风险，但恒大规模的话，会有点大不倒

当然，许老板也可以理解为非常看好国运。 不是有下级赌生命、中层赌金钱、大人物赌国家的说法吗？

万科只是把自己定义为造房子的人，他不期待土地价格的走势，只剩下足够的土地储备。

如果真的看过万科的年报，万科不仅稳健，还在年报中反复强调他建的是刚需用户，告诉他开发的房子中144平以下的占有率是多少( 2018年为91.4% )，是多少精装房

几家巨头不仅风险偏好不同，布局城市和产品定位也不同。

这可以从销售平均价格中看出明显的区别。

融创、万科偏向一二线城市，恒大、碧桂园偏向三四线以下城市。

整理到这里，可能对几大巨头有初步的印象。 恒大最激进，万科最保守，万科、融创偏一线，恒大、碧桂园主要在三四线。

对投资来说，一二线房价下跌的可能性不大，如果你认为万科过于保守，一定会融会贯通。

如果你觉得现阶段钱比较便宜，三四线的土窖还有很大的升值空间，一定要选择恒大。

当然，我最初萌发投资地产股的想法是因为我认为货币政策趋向宽松，这是评估修复的机会。

实际上，我没有看到整个房地产行业。 因为这显然是一个没有前途的行业。

但是，很多人会反驳的吧。 理由是城镇化率还有近20个点的提升空间，独居人数增加需求增加，还有很多其他改善性需求。

这些确实会增加房子的需求，但量是多少？ 你在考虑出生率下降和老龄化吗？

显然，鉴于一些大公司正在探索和布局其他领域，现在应该几乎处于整个行业的顶点位置。 ( 2018年全国商品房销售面积17.17亿平方米，同比增长1.3%，增速比2017年低6.4个百分点。 销售额15.0万亿元，同比增长12.2%，增速比2017年下降1.5个百分点。

去年，有媒体对全球房地产公司进行了排名。 其中前十名中有七家是中国房地产公司，其他几家外国房地产公司离房地产公司很近。

此外，万科也从一开始就备受尊敬的房地产公司帕迪预计目前市值只有80亿美元。

但对巨头来说，行业见顶并不意味着他们很快就会见顶。 因为他们的市场份额不断上升。 但在无法持续经营或转型为房地产公司的行业，未来几年的利润值得期待，但这一利润可能与投资者关系不大。

所以，其估值肯定也要打折。

总的来说，投资房地产行业需要坚定的信念。 这个信念是，由于地方政府对土地的垄断和对土地财政的依赖，房地产不会大幅下跌。 因为供求是由政府管理的。

所以，当人们认为房地产公司活不下去的时候，这个时候就是投资的机会，当大家开始乐观起来，房地产公司层出不穷的时候，可能正好是抛售的机会。